От интенсивных спекуляций по поводу нового облика политики США в период президентства Трампа до жизненно важных для ЕС вопросов в рамках насыщенного выборного календаря Европы — валютные трейдеры имеют перечень актуальных тем на предстоящий год.
«Реальные процентные ставки в США подвергнутся риску ухода в минус по мере опережения номинальным ростом реального. Неопределенность вокруг политического будущего и даже самого существования ЕС вернется во всей своей полноте в 2017 году», - считает Джон Харди, главный валютный стратег инвестиционного Saxo Bank.
По мере представления настоящего экспертного обзора первого квартала, а также нового календарного 2017 года, целесообразно обобщить ключевые для 2016 года события на валютном рынке. Прошлый год в необычайно существенной степени характеризовался высоким драматизмом и неожиданными поворотами. Это вовсе не значит, что 2017 год не принесет никаких новых сюжетных поворотов и отступлений, но позиционирование на перегруженном рынке и ожидание реальных событий 2017 года неизбежно будут подразумевать серьезные колебания на всех рынках, особенно если не оправдаются широко распространенные прогнозы на новый год.
Валюты были в центре внимания в течение богатого событиями для рынков активов 2016 года. Тот год начался скоротечно на фоне опасений в том, что Китай допустит резкую девальвацию юаня. В ходе последовавшего мирового обвала на рынках активов Банк Японии объявил о неожиданном и, как оказалось, ошибочном переходе в зону отрицательных процентных ставок, что было встречено волной покрытий коротких позиций по японской иене после изначальной инстинктивной распродажи. После этого рынки активов резко отыграли свои позиции, и укрепление доллара США отошло на задний план до конца года на фоне заверений ФРС об отказе от планов повышения процентных ставок в течение года и после объявления Китаем мер по поддержке юаня. Затем, как известно, случился кошмарный обвал стерлинга вслед за неожиданными результатами голосования по Брекзиту 23 июня.
Позднее, после обострившего ситуацию роста курса иены, месть Банка Японии состоялась: его новая политика контроля кривой доходности, объявленная в сентябре, оказалась весьма своевременной, поскольку мировые процентные ставки резко выросли в четвертом квартале. Указанный рост обрел новую актуальность после ошеломляющей победы Дональда Трампа в ходе президентских выборов в США, состоявшихся 8 ноября.
Эта победа также видоизменила ожидаемую в будущем политику США и поторопила вытеснение на второй план доллара США, где он оставался бóльшую часть 2016 года. Между тем, практически весь год и без особой помпы отдельные валюты развивающихся рынков выбились в ряды лидеров роста, частично за счет возрождения спекуляций валютными активами на фоне падения процентных ставок в первом полугодии, но также и ввиду того, что опасения о конце света в результате девальвации юаня сошли на нет, а стоимость многих ключевых сырьевых товаров стабилизировалась и даже серьезно укрепилась.
Вслед за богатым событиями 2016 годом, который американский доллар завершил с отметкой, рекордной для последних 13 лет, всего лишь после второго повышения ставки со стороны ФРС в течение цикла, переход в 2017 год снова связан с ожиданиями. Ниже представлены попытки обобщения ряда важнейших для трейдеров тенденций на предстоящий год; эксперт полагает, что новый год выйдет на быстрый старт, а в целом может оказаться периодом пресловутых взлетов и падений на рынке ввиду почти повсеместного наличия политических рисков и рисков для заданных курсов действий.
Полностью ли политика Трампа заложена в цены и будут ли они способствовать дальнейшему росту доллара США?
Для составителей прогнозов по доллару настали сложные времена, поскольку доллар становится весьма дорогой валютой по мере начала 2017 года, а также по показателям долларового индекса, вышедшего на рекордно высокий за 13 лет уровень. Рынок придерживается следующей позиции: Трамп может вызвать бум американской экономики, как во времена Рейгана, на основе высокодоходных сделок в части предложения за счет повышения бюджетных расходов и снижения налогов, особенно для корпораций, и это способно поддержать внутренние инвестиции. Однако налицо существенная разница между вероятным влиянием рейганомики в начале 1980-х годов и трампономики в 2017 году. В прошлом национальный платежный баланс (государственный и частный) составлял менее половины от суммы заемных средств, а процентные ставки вот-вот собирались начать свое долгосрочное падение. А теперь? Процентные ставки достигли рекордно низких уровней, и экономика как никогда прежде зависит от заемного финансирования (без сомнения, указанные факторы неразрывно связаны).
Короче говоря, рост ставок на ожидании стимулов и ужесточения политики ФРС будет усиливаться на признаках роста экономики и в итоге вызовет подорожание кредитов и замедление импульса развития. Коварным фактором являются сроки — увидим ли мы развитие сдерживающих факторов уже в первом квартале или недооценим способность цикла продержаться до возрождения угасающих стадных инстинктов? Как и всегда, трейдерам потребуется действовать гибко. Базовый сценарий предусматривает, что грядущее президентство Трампа и трампономика (или рейганомика версии 2.0 — как-никак, у Трампа имеются старшие советники, также консультировавшие Рейгана) могут изначально обеспечить определенную динамику за счет налоговой политики и ряда мер бюджетного стимулирования, которые уже частично заложены в рыночных прогнозах. А ФРС может в начале года ощутить, что это все больше вне тренда, по мере дальнейшего возрождения инфляции (частично за счет Китая и его политики, направленной на устранение избытка в ключевых отраслях).
Однако далее в течение года любая состоявшаяся инфляция или рост в итоге будет рассматриваться как «ошибочный шаг», причем цены будут расти исключительно ввиду фискального расточительства, а размер инфляции намного превысит уровень реального роста. Другими словами, реальные процентные ставки в США подвергнутся риску ухода в дальнейший минус по мере опережения номинальным ростом реального роста. Такая негативная динамика реальной ставки способна быстро сравняться с долларом, пиковый курс которого может быть достигнут в первом или втором квартале, вероятно в рамках цикла после длительного ралли с долговременного низкого уровня, достигнутого в 2011 году.
Могут ли политические волнения в ЕС создать риски развития нового политического и финансового кризиса в Евросоюзе?
Неопределенность вокруг политического будущего и даже самого существования ЕС вернется во всей своей полноте в 2017 году, завершив период пост-2012 года, в течение которого Европейский центральный банк поддерживал жизнеспособность ЕС как пациента при помощи денежно-кредитного морфия. Выборы предстоят в Нидерландах в марте, во Франции в апреле/мае (первый и второй туры), а в Германии в начале осени. Вдобавок налицо особые риски досрочных выборов в Италии после провала в конце 2016 года инициированного бывшим премьер-министром Маттео Ренци референдума, а также после очередного обращения Греции с требованием о новой реструктуризации долговых обязательств.
"Мы ожидаем, что евро достигнет дна в начале года, либо незадолго до выборов во Франции, хотя это и способно ограничить волатильность сильнее, чем ожидалось. И все же перспективы для евро омрачены неопределенностью политических сил, даже в случае если ЕЦБ будет вдавливать «монетарную педаль газа» в пол. Переработка рабочих основ ЕС необходима в долгосрочной перспективе для сохранения ЕС в существующей форме, но подобный процесс может занять годы, даже если ни одно государство не выйдет из состава валютного союза в течение следующих 12 месяцев", - считает стратег Saxo Bank.
Валютная политика Китая — что дальше?
Как данность воспринимается тот факт, что китайскому режиму превыше всего нравится верить в возможность контроля над экономической судьбой страны, но предпочтения национальной политики, с учетом кажущегося незыблемым и абсолютным мандата на дальнейший форсированный рост ВВП, становятся все хуже. Провести рефляцию и уничтожить владельцев сбережений, тем самым нарушив плановый переход к ориентированной на потребление экономики, либо закрыть неэффективные государственные компании и создать тем самым невероятное напряжение в финансовой системе? Главное политическое событие года случится только после октябрьского пленума ЦК правящей партии — ведущего политического мероприятия, где будут установлены ключевые лидеры на следующую пятилетку.
Как минимум до того момента мы расслабленно полагаем, что будем наблюдать продолжающийся нисходящий курс юаня в течение года (снижение курса юаня — это один из наименее болезненных для Китая вариантов выхода из-под чрезмерной долговой нагрузки, созданной за последние годы, при помощи стимулирования роста). Однако становится все очевиднее, что подобное медленное снижение курса юаня усугубляет проблему с оттоком капитала, поскольку те, кто стремится выводить деньги из страны, могут провести линию на графике, зная, что завтрашняя цена будет ниже цены сегодняшней. Период опасности крупномасштабной девальвации, если такой выбор будет сделан в рамках политики Китая, может наступить вскоре после празднования китайского Нового года (лунный Новый год в этом году приходится на 28 января, что снимет необходимость длительного ожидания результатов партийного пленума). Являются ли более жесткие меры по контролю движения капитала, реализованные в конце 2016 года, просто полноправным инструментом обеспечения контроля или они закладывают основы для масштабной девальвации? Можем ли мы ответить на данный вопрос в заголовке данного раздела другим вопросом? Нет, но валютная политика Китая может оказать ощутимое влияние в 2017 году, если Китай предпочтет вариант с драматической девальвацией.
Как низко может упасть курс японской иены в новой политике контроля кривой доходности Банка Японии?
Иена была в эпицентре трейдинговых событий в конце 2016 года после того, как объявленная Банком Японии в сентябре новая политика контроля кривой доходности по счастливому стечению обстоятельств совпала с последующим повышением процентных ставок. Удачный момент, влияние которого нарастило ажиотажное повышение ставок после выборов в США, означал, что доходности японских облигаций — по крайней мере 10-летних государственных облигаций Японии — предположительно не позволят серьезно превышать нулевую отметку, а значит рост дохода по облигациям в остальных странах будет поглощен иеной, а не уровнем доходности японских облигаций. И потому дно курса иены в 2017 году может быть достигнуто, если и когда доходность облигаций по всему миру достигнет пика и снова снизится.
Еще одним фактором для отслеживания станут уровни инфляции в Японии и приверженность правительства мерам бюджетного стимулирования. Новая политика Банка Японии, по сути, отменяет контроль над балансом Банка Японии со стороны правительства, которое теоретически способно расширять меры стимулирования сколь угодно. Однако при стремительном ослаблении иены неотложность новых мер бюджетного стимулирования в Японии может быть снижена за счет начала роста инфляции, поэтому премьер-министр Синдзо Абэ может не получить поддержки со стороны третьего компонента политики (реформ) или дополнительных мер стимулирования. Любая нерешительность со стороны правительства Абэ в осознании всех последствий качественно-количественного смягчения (QQE) от Банка Японии с кривой контроля доходности (YCC) может означать, что реальные ставки в Японии не будут столь отрицательными, как в других странах, а в определенных обстоятельствах обеспечат известную поддержку также и иены.
Достиг ли дна курс стерлинга и заложены ли в прогнозы риски жесткого Брекзита?
Если стерлинг не достиг дна в конце 2016 года, это может случиться в мгновение ока в 2017 году. Да, опасности Брекзита многочисленны, но нужно помнить, что все имеет свою цену, а стерлинг серьезно обесценился на фоне драматических событий 2016 года. Анализируя политический календарь ЕС на текущий год и заложенную в нем слабость евро, мы полагаем, что стерлинг уже мог достичь минимального курса по отношению к единой валюте. Даже если мы увидим незначительный сопутствующий ущерб от темы «народного восстания» в Европе в наступившем году, вероятного нового президента Франции Фийона принято считать англофилом и неизменным критиком Еврокомиссии, поддерживающим реформирование круга ее полномочий. Ветерок дружелюбия, подувший через Ла-Манш, способен сотворить чудеса для стерлинга на фоне ожидания разумной сделки по Брекзиту (такой, которая будет составлена на веки вечные и реализована в любом случае), даже если долгосрочный структурный дефицит Великобритании не будет рассмотрен в достаточной степени. По отношению к доллару США у нас нет уверенности, что в паре стерлинг/доллар США в течение года будут достигнуты несущественные рекордные минимумы.
Прогноз по прочим валютам:
Швейцарский франк – с учетом напряженного политического календаря ЕС на 2017 год мы сохраняем прогноз о том, что давление на пару евро/швейцарский франк сохранится в нижней части диапазона, а Национальный банк Швейцарии оставит в силе свои защитные меры. Для резкого повышения курса евро к швейцарскому франку и «нормализации» франка нам потребовалось бы, чтобы ЕЦБ пролил свет на конец тоннеля количественного смягчения на фоне нормализации инфляции в ЕС или новых и непредвиденных мер со стороны НБШ.
Австралийский, канадский и новозеландский доллары — доллары с постоянной покупательной силой характеризовались средними показателями в 2016 году, обретя довольно сильную поддержку за счет рекордно низких уровней в начале года по мере стабилизации и даже выхода на прежние позиции сырьевых цен. Позднее в течение года ожидание стимулирования от Трампа и успешное разрешение гамбита силами ОПЕК, поспособствовавшее росту цен на нефть, вызвало рост курса канадского доллара по сравнению с остальными указанными валютами. Дальнейшая относительная гибкость может возникнуть и в начале 2017 года в ряде пар (против иены и евро, например) в связи с рефляцией, но мы полагаем, что данная связь будет встречать новые препятствия в течение 2017 года. Мы усматриваем высокие риски (в частности для австралийского и новозеландского долларов) со стороны валютной политики Китая, а также на фоне снижения кредитного бума в Австралии. Аналогичным образом канадский доллар подвержен влиянию кредитного цикла, хотя его подверженность влиянию укрепленного доллара США в отрицательном направлении и ожидание Трампа позволяют спрогнозировать относительное превышение характеристик среди долларов с постоянной покупательной силой как минимум в начале года.
Норвежская крона и шведская крона — скандинавские валюты более справедливо оценены на переходе к 2017 году при условии, что они останутся относительно дешевыми по сравнению с историческими нормами. В целом мы прогнозируем превышение характеристик по отношению к евро и, вероятно, австралийскому и новозеландскому долларам (хотя это создает странные пары), и отчасти чуть ли даже не посредственные характеристики. Курс евро к шведской кроне вполне способен снизиться на фоне продолжающихся весь год ралли, как и в конце 2016 года, когда агрессивное миролюбие Риксбанка повлияло на политические последствия, возникшие вслед за резкими комментариями министерства финансов Швеции, попросившего центральный банк страны принять во внимание риски для финансовой стабильности, вытекающие из радикальной программы кредитно-денежной политики.
Развивающиеся рынки: валюты развивающихся рынков вполне могут создать смешанную картину в 2017 году на фоне достаточно хорошей и смешанной картины в 2016 году, в зависимости от ориентации развивающихся рынков. Укрепление доллара США способно в начале года держать под давлением чувствительные к доллару валюты развивающихся рынков (осуществлявших масштабные заимствования в долларах США в период слабости американской валюты). С перспективы оценки, прошлый год стал практически «точкой возврата на ноль» после того, как рынок совершил грубую ошибку в попытке устранения несущественных промахов в 2016 году. Развивающиеся рынки Азии могут столкнуться с самым серьезным давлением на региональном уровне, что продолжит события конца 2016 года.